有本益比而非本夢比的醫藥績優股

生技新藥股在台灣曾是投資人爭相追捧之標的,但繼2016年「浩鼎事件」後,生技產業遭遇前所未有的打擊,本夢比的股價最終被打回原形。阿格力雖然是生技博士出身,但投資操作多會避開沒有營業額的新藥公司,與其憂心於專家都難以預測的解盲結果,阿格力更偏好關注「穩定獲利」且「市場持續成長」的生技類股。

 

新藥無限好,只是想太多?

相較於股本動輒數千億的國際大廠,台股中的生技公司股本普遍偏小,研發量能有限,多以階段性且一次性的技術授權金為主要獲利來源。即使是完成臨床試驗、好不容易取得藥證的公司,業績提升的速度也很慢,財報多僅小幅獲利或持續虧損,使股價表現不如預期。例如智擎(4162)旗下的胰臟癌新藥在2015-2016年間先後取得美國及台灣FDA藥證核可,為公司挹注可觀的營收(圖1),但在一次性授權金獲利後,緊接著面臨的是營收及EPS衰退、股價連跌四年的窘境(圖2)。另外,中裕(4147)研發的愛滋新藥在2018年3月獲美國FDA核准後,股價蜜月期維持不到一季即一去不復返(圖3),進一步研究財報才發現EPS連年虧損,公司根本沒有賺到錢。從歷史經驗中我們可以發現,新藥研發公司取得藥證並不保證後續營收就能一路順遂,況且新藥產業的技術專業度及獲利模式皆相當複雜,對於一般散戶而言是難以掌握的投資標的。

圖1、智擎(4162)2014-2018年營收狀況(資料來源:財報狗)

 

圖2、智擎(4162)近五年股價變化(資料來源:Yahoo!股市)

 

圖3、中裕(4147)近一年股價變化(資料來源:Yahoo!股市)

 

投資新藥不如關注原料藥

與其關注「研發型」生醫類股,阿格力認為上游的原料藥廠在台灣的產業環境其實更具利基點,原因有三:

  1. 根據全球市場研究機構TrendForce統計,2017-2022年全球藥品市場規模年複合成長率4.9%,預計於2020年達到約1.44兆美元,對於藥物原料需求將有增無減。
  2. 台灣生產原料藥的品質佳,且中國及印度藥廠無法確實遵守智慧財產權,使西方藥廠傾向找本土原料藥廠代工。
  3. 原料藥廠可挑選利基型的產品切入市場(如罕見疾病使用的孤兒藥),適合台灣藥廠規模較小的生態。

 

此外,原料藥的開發過程相當冗長,對於品質也有高度要求。除須向美國FDA登記原料藥主檔案(Drug Master File)成功後才能生產,後續還要經過「優良製造標準」(GMP, Good Manufacture Practices)認證過關才能成為原料供應商,整個過程耗時6-7年,跨入門檻高。而原料藥廠類似製造業、研發失敗率低的特性也讓散戶更易於掌握,光看盈餘就能掌握公司營收狀況。

 

台灣主要原料藥廠

台灣主要的原料藥廠包括生泰(1777)、神隆(1789)、旭富(4119)及台耀(4746),各自生產不同品項的藥品(圖4),其中生產毛利率高達70%以上的大麻二酚(CBD)中間體的旭富,近期受到美國FDA核可首款大麻藥物之利多影響,今年上半年累月營收創歷史新高(圖5)。未來大麻合法應用範圍可望擴及更多藥品、飲料和化妝品,對於旭富營收的挹注值得投資人多加關注。

 

圖4、台灣主要原料藥廠生產藥品項目(資料來源:Yahoo!股市)

 

圖5、旭富(4119)近期月營收狀況(資料來源:Goodinfo!台灣股市資訊網)

 

結論-掌握產業鍊鏈上游,避開投資風險

新藥研發為典型高風險、高成本、高報酬產業,台股目前雖已有上百檔生技股,但實質獲利的新藥公司卻僅有個位數。反觀原料藥位於整個製藥產業鏈上游端,不論是新藥或學名藥都仰賴其提供原料或中間體,都隨著全球藥品市場規模逐年提升,以及老年化商機需求而成長,未來發展值得投資朋友多加研究。

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